Hoewel de Nederlandse kiezers een nieuw parlement hebben gekozen, zijn de partijleiders er nog steeds niet in geslaagd een regering te vormen. De VVD van premier Mark Rutte, D66 en het CDA zijn zonder meer bereid tot samenwerking, maar over de vraag met welke vierde partij ze een meerderheidsregering moeten vormen, verschillen ze van mening.
Nu de tijd dringt – en er niemand is die met de PVV van Geert Wilders wil samenwerken – lijkt Nederland op het punt te staan zich bij het clubje ontwikkelde Europese landen met een minderheidsregering (Spanje, Portugal, Ierland, Denemarken en Noorwegen) te voegen. Ondertussen heeft de oppositie voerende socialistische partij van Spanje net Pedro Sánchez als leider herkozen, waardoor haar toch al zwakke steun aan de minderheidsregering van premier Mariano Rajoy in gevaar komt.
Verder zou er door het aftreden van de Ierse premier Enda Kenny een einde kunnen komen aan het pact dat de minderheidsregering van zijn Fine Gael-partij in het zadel hield. Hoewel het door al deze ontwikkelingen lijkt alsof Europa politiek instabiel is, denken we dat daar op de aandelenmarkten anders over wordt gedacht: Een minderheidsregering leidt tot politieke impasse, wat voorkomt dat er drastische wetten worden aangenomen. In de meeste ontwikkelde landen zijn de aandelenmarkten historisch gezien gebaat bij politieke impasse, en we zijn van mening dat de toenemende politieke impasse in Europa een belangrijke aanjager is voor Europese aandelen.
Politieke kopstukken
De politiek is een sturende factor voor de markt, maar die sturing verloopt anders dan de meeste mensen denken. In tegenstelling tot de heersende opvatting dat bepaalde partijen of ideologieën inherent ondernemersvriendelijk zijn, nemen politici van alle partijen nu eenmaal wetten aan die goed of slecht kunnen zijn voor de markten. Er is niet één partij die het monopolie heeft op belastingverlagingen, belastingverhogingen, regelgeving, deregulering, bezuinigingen, fiscale stimulering of andere maatregelen die de risicobereidheid en winstcapaciteit van het bedrijfsleven beïnvloeden.
De aandelenmarkten zijn over het algemeen niet geïnteresseerd in wie de politieke kopstukken zijn en welke partij er aan de macht is, maar richten zich op nieuwe wetten en beleidsveranderingen. Voor de ontwikkelde economieën geldt: hoe activistischer de wetgever, ongeacht welke partij aan de macht is, hoe groter het risico dat hij regelgeving of eigendomsrechten wijzigt op een manier die winnaars en verliezers oplevert. De aandelenmarkten zijn doorgaans wars van wetgevingsrisico, aangezien dit tot onzekerheid en uitstel van bedrijfsinvesteringen leidt—bedrijven zijn eerder geneigd om af te wachten om te zien hoe de regels veranderen, in plaats van investeringsplannen te maken zonder te weten waar ze in de toekomst mee te maken krijgen. Deze onzekerheid kan negatieve gevolgen hebben voor de aandelenmarkten.
Als regeringen daarentegen niet veel wetten kunnen doorvoeren, is er minder risico dat ze de status quo verstoren. Ook al zijn de huidige belastingen, regels en andere factoren niet optimaal voor bedrijven of investeerders, alle spelers weten ten minste waar ze aan toe zijn en kunnen toekomstplannen maken. Deze helderheid stimuleert doorgaans het nemen van risico’s en zet bedrijven aan om bedrijfsplannen voor de lange termijn te starten. Hoewel veel beleggers zich niet bewust zijn van de voordelen van politieke impasse, profiteren aandelen meestal van een lager wetgevingsrisico en de geringere onzekerheid die dit oplevert.
Hervormingen
Hoewel we denken dat al deze landen van hun politieke impasse zouden moeten profiteren, zijn Spanje en Portugal wellicht de meest in het oog springende voorbeelden. In Spanje maken veel beleggers zich zorgen over het gebrek aan speelruimte van Rajoy, waardoor economische hervormingen worden belemmerd, maar eerdere kabinetten onder zijn leiding hebben al veel vooruitgang geboekt bij de hervorming van de arbeidsmarkt en de publieke sector, waardoor Spaanse bedrijven concurrerender zijn geworden dan vóór de schuldencrisis in de eurozone.
Natuurlijk zou Spanje kunnen profiteren van verdere aanpassingen, maar we denken dat het belangrijker is dat eerdere hervormingen in stand blijven en vruchten kunnen afwerpen. De kans is klein dat een minderheidsregering, ongeacht door welke partij deze wordt geleid, eerdere hervormingen ongedaan zal maken. We zien dit al gebeuren in Portugal, waar de Socialistische Partij eind 2015 aan de macht kwam en de leiding overnam van voormalig premier Pedro Passos Coelho, de man die Portugal door het ‘bailout’-programma en alle daarmee samenhangende hervormingen heeft geloodst.
De huidige premier António Costa beloofde tijdens de verkiezingscampagne veel van deze veranderingen terug te draaien of af te zwakken, en joeg daarmee de markten de stuipen op het lijf, maar de politieke impasse verhinderde hem om deze beloftes te vervullen. In plaats daarvan heeft zijn regering de status quo voortgezet en zich gehouden aan de EU-tekortdoelstellingen. De regering-Costa is er zelfs in geslaagd Portugal van het officiële begrotingsstrafbankje van de EU af te krijgen.
Bbp-groei
Naar ons oordeel zijn de hervormingen van de afgelopen zes jaar een belangrijke reden waarom Spanje en Portugal de snelste bbp-groei van de eurozone hebben—onlangs respectievelijk 3,3% en 4,1% op jaarbasis in het eerste kwartaal van 2017.[i] Als geen van deze landen een regering heeft die veel nieuwe wetgeving kan maken – en de laatste opiniepeilingen wijzen erop dat toekomstige verkiezingen vergelijkbare, machteloze regeringen zullen opleveren – kunnen bedrijven plannen maken voor de toekomst en hoeven ze zich minder zorgen te maken over belastingen en regelgeving die een negatieve impact op hun investeringen zouden kunnen hebben.
Het is interessant om te zien dat al deze landen met een minderheidsregering een hoger YTD-rendement hebben dan de MSCI World Index, met uitzondering van Noorwegen, wiens markten worden gedomineerd door energiebedrijven en dus afhankelijk zijn van de olieprijzen. De lijst wordt aangevoerd door Spanje met 18,3%.[ii] Hoewel Nederland officieel geen minderheidsregering heeft, wijst het YTD-rendement van 14,7% (ver boven de 3,7% van de MSCI World Index) erop dat de markten zich geen zorgen maken over het vooruitzicht van een politieke impasse.[iii]
Het lagere wetgevingsrisico dat gepaard gaat met minderheidsregeringen heeft bijgedragen aan de dalende onzekerheid waar Europese aandelen volgens ons dit jaar van hebben geprofiteerd. De verwachting is dat dit zal voortduren. Hoe meer de politieke onzekerheid afneemt—of dit nu wordt veroorzaakt door politieke impasse of het afwijzen van eurosceptische populisten door kiezers—hoe meer beleggers oog zouden moeten krijgen voor de sterke economische kerncijfers van de regio. We verwachten dat dit op zijn beurt de “animal spirits” van John Maynard Keynes zal stimuleren, oftewel de ‘dierlijke geesten’ die beleggers doorgaans het vertrouwen geven om meer in aandelen te beleggen naarmate een bullmarkt zich ontwikkelt.
Fisher Investments Nederland is de Nederlandse tak van Fisher Investments Europe Limited, een volledige dochteronderneming van Fisher Investments. Fisher Investments is een onafhankelijke, particuliere vermogensbeheerder. Fisher Investments Europe delegeert het portefeuillebeheeractiviteiten aan zijn moedermaatschappij. Dit artikel geeft de standpunten, inzichten en commentaren van redactiemedewerkers van Fisher Investments weer, die op elk moment onaangekondigd kunnen veranderen. De weergegeven marktgegevens dienen louter ter illustratie en informatie. Niets in dit artikel kan worden uitgelegd als beleggingsadvies of een aanbeveling om een effect te kopen of verkopen, noch als een bewijs dat een specifieke transactie of beleggingsstrategie geschikt is voor een bepaald persoon.
[i] FactSet, per 25/5/2017.
[ii] FactSet, per 25/5/2017. Rendement van de MSCI Spain-index met nettodividenden in EUR, 31/12/2016 – 24/5/2017.
[iii] Ibid. Rendement van de MSCI Netherlands- en MSCI World-index met nettodividenden in EUR, 31/12/2016 – 24/5/2017.